压力仍在 期债后市恐将继续下跌

国债期货从7月下旬开始调整，已回落近2%，近期有所企稳，但仍处于弱势。宽信用政策加码，地方债供给压力增加，通胀担忧抬升，叠加美联储加息在即，都将制约债券收益率的下行。从技术面看，MACD红色动能柱微弱，并已枯竭至0左右，显示此轮超跌反弹或已接近尾声，均线呈现空头排列，20日均线压力明显，KDJ指标离超卖区域较远，期债仍有继续下跌空间。

基本面方面，经济有所企稳，而通胀预期抬升。从近期公布的PMI数据来看，企业景气指数分化，官方PMI开始企稳，而财新PMI却持续下滑，两者出现背离，主要是因为官方PMI侧重于大中型企业，财新PMI侧重于中小企业，数据说明近期“稳增长”政策有一定成效，但仍不足覆盖至中小企业，需要后续政策继续配合。从具体分项来看，新订单指数和新出口订单指数均有所回落，内外需求不容乐观。从通胀来看，原油、农产品等大宗商品近期较为强势，引发市场对通胀回升担忧，对期债有形成压力。

宽信用政策仍在加码，配套措施相继出台，对利率债有较大影响。银保监会近日下发《中国银保监会办公厅关于商业银行承销地方政府债券有关事项的通知》，通知指出，地方政府债券参照国债和政策性金融债，银行承销地方债意愿会增强，加上三季度地方债供给压力增大，势必挤压国债的配置需求，制约国债收益率的下行。财政部、税务总局发布《关于金融机构小微企业贷款利息收入免征增值税政策的通知》，将自2018年9月1日至2020年12月31日，对金融机构向小型企业、微型企业和个体工商户发放的，利率水平不高于人民银行同期贷款基准利率150%（含本数）的单笔小额贷款取得的利息收入，免征增值税，这将增加银行向小微企业融资的意愿，降低小微企业融资成本，改善小微企业的经营环境。从宽信用的效果来看，信用市场已有缓慢回暖的迹象，信用利差收窄明显，金融数据包括社会融资等也将大概率出现反弹。

流动性仍保持宽裕。央行操作趋于谨慎，有意对流动性进行收紧，连续未开展公开市场操作，但由于财政支出力度加大，银行间市场流动性供给依然保持充裕，上周（8月27日—8月31日）有1700亿元7天期逆回购到期，8月27日开展了1000亿元3个月期国库现金定存，央行合计净回笼流动性700亿元。本周前四个交易日未有逆回购操作，已连续12个交易日停止逆回购操作，今日有1765亿元1年期MLF到期，大概率将等额续作。

值得注意的是，在操作利率上，相比于上次国库现金定存3.70%的操作利率，央行本次操作利率上调10个BP至3.80%，这可能是央行有意引导政策基准利率上行的预期，关注近期央行MLF操作规模和利率。从具体银行间回购利率可以看出，短端利率上行较快，目前R001加权平均利率为2.19%，R007加权平均利率为2.43%， R014加权平均利率为2.52%，R1M加权平均利率为2.90%。另外，9月美联储加息概率较大，央行可能跟随上调公开市场操作利率，对期债价格有一定压制。